작성자: 짐 위더홀드(Jim Widerhold) 블룸버그 상품 지수 프로덕트 매니저
2020년대에는 상품 지수가 긍정적인 성과를 달성할 것으로 예상된다. 2020년대의 첫 4년 동안 블룸버그 상품 지수(BCOM)는 2021년 +27.11%을 시작으로 2022년 +16.09%, 2023년 -7.91%, 2024년 +5.38%의 수익률을 기록했다. 2024년에는 귀금속, 연성 상품, 축산물의 가격이 두 자릿수 상승을 기록한 반면 곡물은 약 20% 하락하고 에너지와 산업 금속은 소폭 하락하는 등 업종별로 수익률이 엇갈렸다. 상품 자산군은 호재가 풍부한데, 2025년에 고려해야 할 다섯 가지 주요 상품 테마는 다음과 같다. 다만 과거 성과가 향후 실적을 나타내는 것은 아니라는 점에 유의해야 한다.
변동성 수익률
지난 2024년은 8월의 주가 변동성 급증을 제외하면 2023년과 마찬가지로 대부분의 자산군이 저조한 변동성을 보인 한 해였다. 지난 2년 간 BCOM과 블룸버그 미국 대형주 총수익률 지수(B500)는 둘 다 30일 변동성이 평균 13%를 밑돌았다. 이들 평균치는 도표 2에 표시된 5년 평균치보다 몇 퍼센트 포인트 낮다. 또한 브렌트유 변동성은 7월에 5년래 저점으로 하락했다. 추이를 살펴보면, 2022년처럼 변동성이 증가할 때 상품과 주식은 서로 다른 길을 걸었다. 변동성이 발생하면 상품 가격은 급등하고 주식 가격은 하락하는 경향이 있다. 2025년에도 이러한 일이 벌어질 수 있는 이유가 충분하다. 주식 시장은 지난 2년간 초과 상승을 시현했으며, 향후 투자 심리에 타격을 줄 수 있는 잠재 리스크가 존재한다. 변동성이 커졌던 2022년의 수익률을 유사하게 따를 수 있다면, 배분에 상품을 포함한 분산형 포트폴리오가 폭풍을 극복하는 데 도움을 줄 수 있다. 2022년에 주식은 20% 하락했지만 상품이 16% 상승했기 때문이다.
공급 피크
우리가 주목하는 새로운 테마는 상품 시장의 가장 중요한 동인 중 하나인 공급이다. 지난해에는 몇몇 주요 원자재가 공급 과잉이었으며 특히 곡물 등의 가격 하락에 반영되었다. 옥수수, 대두, 소맥은 미국의 풍작과 재고 증가로 인해 1년 내내 가격이 내렸다. 곡물 가격이 저점에 가까울 가능성이 있으며, 낮은 가격은 대체로 농가가 생산을 줄이게 만드는 유인으로 작용한다. 원유는 근본적으로 공급이 증가 일로에 있는 것으로 보이는 상품이다. 도표 3은 원유 공급이 가격 변동의 주 요인으로 작용했던 2024년 하반기의 추세를 보여준다. 석유 시장 애널리스트들은 2025년에도 생산량 증가가 이어지며 에너지 가격을 계속 압박할 가능성을 전망하고 있다. 그러나 연초에 유가 약세 전망이 컨센서스였기 때문에 만약 예상과 반대로 공급이 제약을 받기 시작한다면 2025년에 유가가 변곡점을 맞이할 수도 있다. 미국의 생산이 둔화되기 시작할 가능성이 있고 OPEC+가 감산 합의를 더 준수할 가능성이 있다.
리인플레이션
우리가 이전에 설명한 향후 인플레이션 재상승(reinflation) 시나리오가 전개되고 있을 수도 있다. 인플레이션은 진정되었지만 표면 아래에서 끓고 있어서 다시 급등할 가능성이 있다. 2020년대에는, 물가가 처음 상승했다가 몇 년 지난 뒤 이전 고점의 2배 수준으로 다시 급등했던 1970년대와 비슷한 방식으로 인플레이션이 급등했다가 냉각되었다. 미국의 성장과 소비가 여전히 견조함에도 불구하고 연준이 2024년에 금리를 세 차례 인하했다는 점에서 지금도 비슷한 상황일 수 있다. 투자자들은 연준이 발표되는 경제 지표에 어떻게 대응할 것인지 그리고 최근에는 노동 시장 지표를 중시하고 있지만 앞으로 정책 초점을 인플레이션 대응으로 변경할 것인지 여부에 대해 확신하지 못하고 있다.
일부 상품 부문은 고물가 환경에서 다른 상품 부문보다 선전하는 경향이 있다. 도표 4는 BCOM을 구성하는 6개 상품 부문 중 에너지의 인플레이션 베타, 즉 인플레이션 변동에 대한 민감도가 가장 높은 편임을 보여준다. 최근 몇 년 간 여타 부문의 인플레이션 베타가 낮은 한 자릿수 플러스를 보인 반면 귀금속은 놀랍게도 마이너스를 기록했다. 이는 금이 인플레이션 헤지 수단이라는 통념에 반하는 것이다. 최근 역사에 따르면 금에 대한 인플레이션 헤지 논리가 의미를 잃었음이 입증되었다.
관세 효과
파월 미 연준 의장은 12월 FOMC 회의 기자 회견에서 관세가 물가에 미칠 수 있는 영향을 연구 중이라고 밝혔다. 관세가 협상 수단으로 제안되고 있든, 실제로 부과되든 상관없이 소비자들은 향후 물가 인상 가능성에 대비하고 있다. 직접적인 영향이 우려되는 유형의 수입품을 잠재적 관세 부과 이전에 비축하는 현상이 2024년 4분기에 나타났다.
트럼프 1기 행정부 때는 무역 전쟁이 농산물 가격에 영향을 미쳤다. 미국과 주요 무역 상대국 간의 무역 수지에 변화가 있을 경우, 추가 관세 부과로 인해 이들 상품 가격이 다시 영향을 받을 가능성이 있다. 도표 5는 미국의 전 세계 수출입 현황을 보여준다. 수출 부문을 살펴보면, 미국이 가장 많은 식품과 부산물을 수출하는 곳은 중국으로서 2022년 기준 무역액이 총 358억 달러이다. 미국으로의 수입을 살펴보면, 캐나다가 최대 무역 상대국으로서 수입액이 427억 달러에 이르며 멕시코 역시 396억 달러로 크게 뒤처지지 않는다. 중국, 캐나다, 멕시코는 미국의 최대 농산물 무역 상대국들이다. 아직은 관세 부과 여부를 판단하기 이르지만 곡물과 축산물은 올해 변동성이 커질 가능성이 높다.
평균으로 회귀하는 후발 상품
2024년에는 금, 커피, 코코아 등 주요 상품의 가격이 가장 많이 오른 반면 천연가스와 곡물은 가장 크게 하락했다. 금은 추가 상승 호재가 있는 것으로 보이며 은은 금 가격 동향을 뒤따르는 경향이 있지만 변동성은 더 크다. 커피와 코코아는 1970년 이래의 가격 움직임을 살펴보면 가격이 지나치게 급등한 것으로 보인다. 코코아의 최근 가격 움직임은 전례가 없지만 커피는 50년 전으로 거슬러 올라가면 비슷하게 급등한 적이 있으며 현재 가격은 이전 고점 수준이다. 최근의 커피 가격 급등으로 인해 뒤늦게 수혜를 보는 상품이 설탕일 가능성이 있다. 이들 연성 상품은 상호 보완재로서 한 품목의 가격이 급등하면 몇 년 안에 다른 품목도 따라 오르는 경향이 있는데 도표 6은 과거의 이러한 급등 사례들을 보여준다. 설탕 가격은 커피 가격과 1999년 이래 25년간 직전 25년 동안보다 20% 이상 상관관계가 있었으며 올해 뒤따라 상승할 가능성이 있다. 커피와 설탕은 둘 다 같은 지역에서 재배되는데 브라질 등지에서 지속되고 있는 이상기후현상/가뭄으로 인해 올해 가격이 상승할 가능성이 있다.
이 블로그에서 우리가 다룬 2025년 주요 상품 테마는 2024년과 분명히 달라질 올해 시장에 대한 대응을 고민하는 시장 참여자 사이에서 논의의 주제가 될 것이다. 위험 자산의 현재 가격이 완벽히 낙관적인 시나리오를 가정하고 있다는 점에서 변동성이 커질 가능성이 높다. 상품 전반에 걸쳐 오랜 기간 풍부한 공급이 이어졌지만 2025년에는 재고 감소로 이어지는 변곡점이 나타날 가능성이 있다. 인플레이션은 여전히 존재하여 최근 둔화된 올해 물가도 다시 상승할 가능성이 있다. 관세 이슈는 불확실하지만 실제로 부과되면 주요 상품 시장이 영향을 받게 될 것이다. 마지막으로, 일부 상품 부문과 개별 상품이 초과 상승했기 때문에 보완재 성격의 상품들이 따라 오를 가능성이 커지고 있다.